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文章來源： 發布日期：2019-01-17
作為一名風險投資行業的新兵，到一定階段就會特別有衝動想要去思考『我是誰、我在哪裏、我將去向何方』這些底層價值性的問題。我想，搞清楚這些問題之後，關於『為什麼要從事這個行業』，才能給自己一個清晰的回答。整理了一些數據，回顧了一下曆史，我想從下麵幾個角度嚐試探討一下『VC的社會職責與商業本質』，這兩個問題的回答其實也就是文章標題問題『VC為什麼天生愛冒險？』的回答。
全世界的錢都去哪兒了？
我們可能需要花點時間先簡單了解一下資本市場的宏觀格局，看看全世界可用於投資支配的資金總量與用途。統計顯示，2017年全球的資產管理規模/AUM (Assets Under Management) 為79.2萬億美元 (79.2 trillion USD)，這代表了全社會可支配投資的資金體量，依據資金使用的社會意義、投資回報的預期、投資標的、風險偏好程度等不同被分成不同的類別，我列出了幾種主要的類別，並附上了不同類別下一些如雷貫耳的代表性機構和資管規模：
Assets by classification:
· AM - Asset Management Firm / 綜合性資產管理機構
· FOREX - Foreign Exchange Reserves / 外彙儲備
· HF - Hedge Fund / 對衝基金
· MF - Mutual Fund / 共同基金
· PEN - Pension Fund / 養老基金
· PE - Private Equity Firm / 私募股權基金
· SWF - Sovereign Wealth Fund / 主權基金
· etc.
VC掌控著多少錢？
相比之下，VC的錢其實少的可以忽略不計.. 據美國風險投資協會NVCA的統計，2017年美國市場上的VC共計投出了840億美元的資金（需要注意的是，這裏指的是實際投出去的錢，而非VC的AUM），從投資的資金規模來講是自dot-com泡沫以來的新高。
我找到的另一份統計數據反映的情況也大同小異，2017年全球VC投出的錢大約是1600億美元，從投資的資金規模來看，中美體量相當，美國作為成熟市場更大一些，兩國市場合在一起恰好占了全球80%的市場。通過簡單計算可以得出，全球可用於投資的資金中每年隻有『千分之二』左右的資金由VC這個渠道通過股權投資的方式投資到了早期創業企業中。
那麼，VC的天職是什麼？
VC的資金主要來自於上述部分大型資管機構中的『另類資產配置』，例如養老基金或大學捐贈基金通常會把5%–10%配置給VC。既然是另類，在規模上一定會受到控製，這就好比一個家庭的理財計劃也不可能把大部分資金都配置到高風險高回報的另類資產上。
VC=Venture Capital / 風險投資，這個行業的名稱本身就很好的定義了其屬性，本質上講，VC的(de)錢(qian)代(dai)表(biao)的(de)是(shi)用(yong)於(yu)支(zhi)持(chi)創(chuang)新(xin)創(chuang)業(ye)的(de)社(she)會(hui)資(zi)源(yuan)，這(zhe)部(bu)分(fen)錢(qian)的(de)絕(jue)對(dui)規(gui)模(mo)很(hen)小(xiao)，回(hui)報(bao)也(ye)充(chong)滿(man)不(bu)確(que)定(ding)性(xing)，但(dan)卻(que)是(shi)社(she)會(hui)創(chuang)新(xin)進(jin)步(bu)的(de)星(xing)星(xing)之(zhi)火(huo)。所(suo)以(yi)，我(wo)們(men)甚(shen)至(zhi)可(ke)以(yi)非(fei)常(chang)明(ming)確(que)的(de)定(ding)義(yi)，VC的社會職能就是『支持鼓勵社會上有企業家潛質的人去勇敢創世紀』。這也就不難理解為什麼VC有時候會去投資於一些看起來『不靠譜』的事情，因為世界上總有一些事情在最初看起來不靠譜，但萬一實現了就很偉大，馬雲的阿裏巴巴是，Elon Musk的SpaceX也是，全世界最重要的新經濟代表公司FANG (Facebook/Amazon/Netflix/Google)，以及中國市場孕育的BAT/TMD，如果他們在創立的初期VC都不能理解他們，VC都(dou)沒(mei)有(you)冒(mao)險(xian)精(jing)神(shen)，那(na)麼(me)世(shi)界(jie)上(shang)就(jiu)不(bu)會(hui)有(you)這(zhe)麼(me)多(duo)精(jing)彩(cai)的(de)事(shi)情(qing)發(fa)生(sheng)。就(jiu)好(hao)比(bi)傳(chuan)道(dao)授(shou)業(ye)是(shi)老(lao)師(shi)的(de)天(tian)職(zhi)，救(jiu)死(si)扶(fu)傷(shang)是(shi)醫(yi)生(sheng)的(de)天(tian)職(zhi)，我(wo)理(li)解(jie)這(zhe)大(da)概(gai)就(jiu)是(shi)風(feng)險(xian)投(tou)資(zi)人(ren)的(de)天(tian)職(zhi)吧(ba)。我(wo)所(suo)知(zhi)道(dao)的(de)優(you)秀(xiu)風(feng)險(xian)投(tou)資(zi)人(ren)基(ji)本(ben)都(dou)保(bao)持(chi)每(mei)周(zhou)80-100小時的工作強度，我並不認為他們當中有誰是以掙更多的錢為目的而做這份工作的，所以，我想他們也配得上『天職』這個高端的詞。
當然，VC出於平衡風險與收益也會講求配置策略，畢竟不是公益也不是賭博，合理的配置策略也使得VC能夠在一些高風險的投資項目上合理承擔損失本金的風險，VC歸根結底也是一個市場化的商業行為。這裏引用一位中國新生代優秀風險投資人對VC的樸素定義：
『早期股權投資是一項可以通過不斷努力、有控製的勇敢試錯，找到創業創新的規律，不斷優化資源分配模型的工作』
VC的錢都去哪兒了？
womenjixucankaomeiguoshichangdeshuju。yifangmian，meiguoshichangshiyigechengshudeshichang，youzugoudeshujukeyongyufenxi，lingyifangmian，zhongmeishichangtiliangxiangdang，suiranjieduanxingbutong，danshizaiquanqiuhuaqushibeijingxia，meiguoshichangxianzhuangduiyuzhongguoshichangdeweilaihaishifeichangyoucankaoyiyide。meiguoshichangdeVC常年會把40%左右的錢投資於『軟件』這個品類，這裏所指的軟件涵蓋消費互聯網/Internet（例如Uber, Airbnb, Lyft等）約占25%的比重，以及企業軟件/Enterprise Software（包括SaaS應用軟件、IT基礎軟件、網絡安全、雲計算、大數據、AI等）約占15%的比重，這兩部分加在一起是40%。這個Software也就是Marc Andreessen所講的『Software is eating the world』中的Software。其實這與中國的情況非常類似，VC會將大部分錢都投資於『世界的數字化』。
VC行業能做到什麼水平的回報率？
VC投資是一個商業行為，從商業角度來看，任何技術創新或商業模式創新，無論講得多麼天花亂墜都終將回歸到商業本質：盈利能力。
如果說有一個指標能讓VC行業『去神秘化』的話，我想這個指標一定是『VC行業的平均回報率』。全球VC行業的平均一年滾動IRR*大約是在10%-15%的水平（IRR是一個衡量基金回報率的指標，下文略有解釋）。也就是說，一個還不錯的，十到十二年存續期的美元基金通常大致能做到3-5倍的回報，如果我們站在10年的時間尺度來看的話，VC的回報與PE、債、母基金、二級市場的投資回報率甚至是趨同的，IRR都集中在10%左右。
Source: OneMatchVentures.com
如果說有一個指標又能讓VC行業『神秘』起來的話，我想這個指標一定是VC行業的回報分布情況。美國市場的統計，1000家VC機構的頭部2%收獲了整體VC市場95%的回報，這確實是一個非常極端、競爭異常激烈的市場。也就是說，基本上隻有成為市場上的Top10機構才有機會談持續做大做強，因為無論是優秀的創業者還是出資人的錢，資源隻會向最頭部集中。
Source: blog.wealthfront.com
關於VC，還有幾個有意思的行業規律性數據：
· “ VC所投資的公司中有40%會失敗，40%隻會帶來平庸的回報，隻有20%甚至更少能帶來高額回報。” - source: NVCA/National Venture Capital Association
· “ 在2012年，美國VC的平均回報率隻有8.9%，相比之下S&P 500 Index二級市場指數基金的回報率能做到20.6%. “ - source: Cambridge Associates
· “ 2004年到2013年間，僅有 0.4% 的風險投資收益大於五十倍。” - by Marc Andreessen, Founder of A16Z
· “ 3%的VC機構會收割VC行業整體95%的回報，而這3%的機構常年保持不變 ”，” VC行業每年90%以上的回報來自於最好的15個項目。” - by Andy Rachleff, Partner of Benchmark
· “ 在風險投資領域做到高倍回報的方法隻有一個：敢於冒險 “，” 大部分VC機構既想要高倍回報又不願冒險，這種事情根本就不存在。” - by Andy Rachleff, Partner of Benchmark
頂級VC能做到什麼水平？
我想介紹的是美國市場上倍受創業者和VC同行尊重的頂級VC機構Benchmark。他們的官方網站設計的也足夠『頂級』benchmark.com，去看看你就知道了 :-)
Benchmark聚(ju)焦(jiao)在(zai)互(hu)聯(lian)網(wang)和(he)企(qi)業(ye)軟(ruan)件(jian)兩(liang)個(ge)大(da)方(fang)向(xiang)的(de)早(zao)期(qi)投(tou)資(zi)，並(bing)且(qie)在(zai)這(zhe)兩(liang)個(ge)方(fang)向(xiang)上(shang)投(tou)的(de)都(dou)非(fei)常(chang)優(you)秀(xiu)，同(tong)時(shi)也(ye)是(shi)開(kai)源(yuan)軟(ruan)件(jian)的(de)堅(jian)定(ding)推(tui)崇(chong)者(zhe)。除(chu)了(le)投(tou)的(de)好(hao)，Benchmark還有特別鮮明的兩個特點，我想這也是他們投的好的關鍵原因：
其一，資深合夥人衝在一線，平均主義（非常大程度上減少了撕逼的空間），不靠年輕人，號稱沒有junior investment staff；
其二，對基金的fund size非常克製，單支基金保持在5億美金的規模，這也使得他們可以專注在早期。
Benchmark在1995年成立（Pre-2000 era，多好的時代），趕上了在1997年非常早期就投資了eBay 670萬美元，1999年春天eBay的估值已經到50億美元。
Benchmark的明星項目多到數不過來：
· 2C的代表案例：Dropbox, Twitter, Uber, Snapchat, Instagram, Discord, Nextdoor, Stitch Fix, Yelp, Zipcar, etc.
· 2B的代表案例：Domo, New Relic, Docker, Jasper, WeWork, Zendesk, Zillow, Hortonworks, OpenTable, etc.
最難得的是，Benchmark能保持一個非常穩定的高產出節奏，截止2018年初，Benchmark在過去11年中產生了14個IPO項目。
我想大概是Benchmark找到了最適合自己的早期風險投資風格，所以對於單支基金的規模控製的非常堅定，據說他們的下一支基金Fund IX應該還是維持在5億美元的水平。Benchmark在2015年投了30個左右項目，2014年投了35個左右項目，都非常精。如果fund size做得很大的話，打法和節奏肯定不一樣，在階段上隻能向成長期走，而不是專注在早期。相比之下，其它頂級VC機構開始嚐試操盤更大規模的基金，Sequoia US最近募集了一支80億美元的基金，是美國市場史上最大規模的單支基金，更不用說SoftBank Vision Fund近千億美元的fund size。
Source: CB Insights
最近WSJ爆料了Benchmark第七期基金的表現，堪稱Seventh Heaven。2011年起募集的5.5億美元Fund VII，目前的賬麵投資回報已經到140億美元，相當於25倍的回報，是dot-com泡沫破裂以來成績最好的早期基金。在這期基金中，對Uber的投資占了一半的回報，其次是Snap和WeWork這兩個明星項目，各自有20億美元的回報，企業軟件類的一票明星公司整體帶來了將近10億美元的回報（占整體回報的7%左右），非常有時代特點，Mobile Internet+Enterprise Software。
Current value of investments, Benchmark’s Fund VII:
· Uber: $8.0Bn
· Snap: $2.0Bn
· WeWork: $2.0Bn
· Duo Security/Discord/Docker/Elastic/Hortonworks: $1.0Bn
· Other: $1.0Bn
· Stitch Fix: $0.5Bn
*In cash and on paper Note: Valuations assume the price from the most recent funding round for private companies.
*Source: WSJ analysis
最具冒險精神的VC最近在做什麼？
A16Z（Andreessen Horowitz）是Marc Andreessen和Ben Horowitz在2009年成立的VC機構，其中，Marc是著名的網景瀏覽器Netscape的聯合創始人。如果說Benchmark趕上了PC互聯網的好時代，那麼A16Z正好趕上了移動互聯網的好時代。這兩家代表性VC的打法完全不同，Benchmark是典型的傳統手藝人式打法，小團隊小基金（Fund size一直保持在5億美金級別），A16Z則是典型的現代工業式打法，全功能大團隊毫不保留做marketing，大基金大聲勢（Fund III和Fund IV都在15億美金級別）。A16Z是一家非常有話題性的新銳VC，成立之後迅速躋身頂級VC的行列，至少在市場認知層麵做到了與Sequoia, Benchmark, Founders Fund等齊名，但前段時間也有傳聞其投資回報並沒有市場主觀感覺的好。
Fund I 的代表項目：Slack, Okta, etc.
Fund II 的代表項目：Pinterest, Airbnb, etc.
Fund III 的代表項目：Zenefits, GitHub, Mixpanel, etc.
我提名A16Z為最具冒險精神VC的原因是他們在今年6月正式成立了3億美金規模的Crypto Fund。其實A16Z早在5年前就開始投資於數字貨幣資產，最早在2013年投資了Coinbase。A16Z Crypto Fund的GP Chris Dixon提到，他們從來沒有賣過之前所投資的數字貨幣資產，並且這支Crypto Fund也被設計成一個可以持有十年數字資產的機製。我所知道的國內的Crypto Fund基本都是1+1或者是6+6的機製（1年投資+1年退出，半年投資+半年退出），VC的角度和幣圈的角度確實非常不同。這是全球第一個由VC機構成立的大型數字貨幣基金，A16Z在足夠早的時候就對新興技術市場敏感，並且敢於下重注放足夠多的錢，做足夠長線，我認為這一舉動足以讓A16Z成為最具風險投資家精神的VC。
『全天候策略, Win Big or Die』
A16Z Crypto Fund把自己設計成一支全天候 “all weather” fund，覆蓋全階段（在區塊鏈領域一級和二級市場具有更好的連貫性）、全球化（區塊鏈技術的發展本身就是史無前例的全球化）、全工具（支持股權/CB/token各種投資方式）、全周期（簡單講就是牛市熊市都積極投，看好長期技術價值而不在意短期市場情緒波動）。A16Z成立Crypto Fund的時候正麵臨市場的劇烈波動和市值蒸發，之所以敢於在這樣的市場環境果斷all in的原因是A16Z認為數字貨幣市場才剛剛萌芽，未來進入的門檻隻會越來越高，所以，麵向未來的話，任何時候進入都是低點進入。A16Z發現一個 ”規律”，每一次數字貨幣市場上漲時都會到達一個 ”new all-time high”，然後跌回上一波的“all-time high”，但是從來沒有跌回過上一個小周期的穀底。比特幣占數字貨幣整體市場2200億美元市值（2018.9月底）的一半左右，從比特幣近期的表現來看，這個 “規律” 並沒有繼續起作用.. anyway, 這隻是法幣角度的思路。
區塊鏈對我的吸引力完全來自於『技術創新帶來的更徹底的數字經濟新興基礎設施』機會，『通證經濟』是區塊鏈不可分割的核心部分，無它就無法成為新經濟的基礎設施。另外，我也不認為過去一年沒有參與『幣圈』的活動就錯過了什麼，因為一切才剛剛開始，當我們實現了數字化『記賬』時shi，我wo們men才cai真zhen正zheng進jin入ru到dao一yi個ge數shu字zi經jing濟ji時shi代dai。區qu塊kuai鏈lian與yu互hu聯lian網wang的de邏luo輯ji非fei常chang類lei似si，本ben質zhi就jiu是shi更geng加jia徹che底di的de數shu字zi化hua，打da開kai了le一yi個ge平ping行xing宇yu宙zhou新xin世shi界jie。A16Z為VC樹立了一個榜樣。
風險投資，科學還是藝術，理性還是感性？
作(zuo)為(wei)從(cong)業(ye)者(zhe)我(wo)們(men)總(zong)有(you)一(yi)天(tian)會(hui)麵(mian)對(dui)這(zhe)個(ge)問(wen)題(ti)，到(dao)頭(tou)來(lai)會(hui)發(fa)現(xian)，終(zhong)究(jiu)還(hai)是(shi)藝(yi)術(shu)和(he)感(gan)性(xing)的(de)事(shi)情(qing)最(zui)難(nan)以(yi)取(qu)得(de)突(tu)破(po)，這(zhe)也(ye)是(shi)這(zhe)個(ge)行(xing)業(ye)最(zui)有(you)魅(mei)力(li)的(de)地(di)方(fang)之(zhi)一(yi)吧(ba)。我(wo)自(zi)己(ji)的(de)理(li)解(jie)：kexueyuyishu，lixingyuganxing，yidingshinizhongyouwo，wozhongyouni，danshi，xiaofeijishichangpianyishu，qiyejishichangpiankexue，youqishizaihulianwangjiruanjianlingyurushi。lingwai，yinyongyiweizishentouzirendehua：理性判斷幾乎隻能保證平均水平，高倍回報幾乎都來自於感性決策。難怪頂級風險投資人極其稀缺。
我還想quote一位VC先鋒、矽穀頂級VC A16Z的創始人Marc Andreessen的言論和故事：
Marc Andreessen認為，投資最關鍵的地方在於要足夠激進，並且對抗自己尋找「模式識別」的直覺。「突破性的 idea 總是看起來特別瘋狂、無憑無據」，他還相信對於改變最大的阻礙來自於社會學：人類隻能一次性接受有限數量的新想法。他有一個故事非常生動的演繹了風險投資的科學與藝術，理性與感性。
在 2009 年 A16Z 拒絕了 Airbnb的 A 輪融資，這一輪後來由另外一家頂級VC GreyLock領投。GreyLock 的一位partner Reid Hoffman 是Andreessen 的朋友，他說：「一旦像 Airbnb 這樣的新鮮事物出現，Marc 總是能夠明白裏麵的經濟因素，不過他並不是特別擅長理解為什麼它能成功的心理因素。」還好後來 A16Z 還是領投了 Airbnb 的 B 輪。
Marc還有一些非常值得玩味的言論和故事：在風險投資這個領域，重要的不是「勝出平均」，而是「碾壓平均」。風險投資真正的錯誤不在於投了失敗的項目 — 你最多損失的就是你投的錢 — 真正的錯誤在於錯過了你不該錯過的。2011 年 A16Z 有充足的理由拒絕投資 Uber 12%的股份，包括當時他們隻有幾小時的決策時間，然而最終，它錯過的是數十億美元的賬麵回報。
看來一個特別理性的人還真做不了頂級VC。
中國VC市場處於什麼階段？
我理解VC應該是一個社會走向商業成熟的必然產物，這其中可能還有一個前提，也就是，隻有當一個社會存在一種根深蒂固的『鼓勵創新』的文化並且本身就是一個足夠大的市場時，才能形成一個有效的VC市場。
日本的文化相對保守，新加坡的市場太小，雖然兩國都是發達國家，但並不能形成良好的VC土壤。WSJ的這張圖非常形象的展示了中國VC市場的階段性。從投資的資金規模來看，中國創投市場的引爆點大約是在2013/14年左右，在此之前VC是一個非常小眾的行業。Pre-2015恰好是移動互聯網在中國得到快速普及的年份，同時也是移動互聯網很快遇到增長瓶頸的前序。
我們看美國市場近1/4世紀的曆史數據也能看出，基本上是兩個引爆點，Pre-2000和Pre-2015這兩個時間點，他們分別是PC互聯網和移動互聯網的黃金時代。在Post-2000和Post-2015這兩個時間段還伴隨著兩股堅實的力量在推動著市場的發展，他們分別是SaaS和AI/DataTech，本質上是Enterprise Software的進化，今天，這兩股力量在同時作用於中國市場。很明顯，由Internet和Enterprise Software組成的Software創新是長期驅動VC市場發展的核心引擎。
雖然曆史不會簡單的重複，兩個大國的發展軌跡也決不僅僅是時間差的問題，如果做個簡單粗暴的類比的話，我傾向於認為中國VC市場的成熟度相當於美國市場mid 90s-year 2000的階段性。
也就是說，我們剛剛拉開序幕。
